文｜财華社
蘋果（AAPL.US）、微軟（MSFT.US）、谷歌（GOOG.US）、超微半導體（AMD.US）、英特爾（INTC.US）、高通（QCOM.US）、台積電（TSM.US）等在人工智能領域參與甚深的科技巨頭，均已公布了 6 月财季業績，于是全村的希望都落在了最頂尖的人工智能芯片股英偉達（NVDA.US）身上。
2024 年 8 月最後一周，華爾街交投相對回落，均聚焦在英偉達的 2024 年 7 月财季業績。
英偉達績後股價大跌
從業績數據來看，英偉達的季度業績整體表現要高于市場一緻預期：
截至 2024 年 7 月 28 日止的 2025 财年第 2 财季，英偉達的收入按年增長 122.40%，至 300.40 億美元，高于市場一緻預期的 284.2 億美元（援引 Zacks 的數據，下同）；非會計準則每股攤薄後盈利爲 0.68 美元，高于市場一緻預期的 0.64 美元。
從英偉達提供的 2025 财年第 3 季指引來看，該公司預計季度收入爲 325 億美元（上下 2% 區間），也高于市場預期的 309.7 億美元。
除了業績表現超出預期外，英偉達董事會還批準了增加 500 億美元用于股份回購，沒有期限，相比一年前提增的 250 億美元回購額度增加了一倍。到 2024 年 8 月 26 日，英偉達合共有 539 億美元的額度可用于回購。
即便如此，在 2024 年 8 月 28 日盤後公布業績的英偉達，股價在延長交易時段卻大跌 6.89%，見下圖。
市場人士普遍認爲，反映其 AI 芯片收入的數據中心分部收入按季增速放緩是主要原因，而且對于英偉達的前景也不知道該如何暢想才合适。
财華社認爲，接下來兩個季度預期毛利率下降，英偉達股價累計漲幅過高獲利回吐，或也是其股價回落的主要原因。
第 2 财季各項業務指标均見雙位數增幅
截至 2024 年 7 月 28 日止的财季，數據中心收入按年增長 154.50%，按季增長 16.44%，至 262.72 億美元，是英偉達最主要的收入及增長來源，我們将在下文詳細叙述。
遊戲季度收入按年增長 15.85%，按季增長 8.80%，至 28.80 億美元，管理層透露，主機、筆記本和桌面遊戲的收益連續增長，需求強勁且不斷增長，渠道庫存保持健康。
專業可視化業務的季度收入爲 4.54 億美元，按年增長 19.79%，按季增長 6.32%，主要由人工智能和圖形用例的需求驅動，包括模型微調和與元宇宙相關的工作負載。
汽車和制造業是推動收入增長的主要垂直行業。公司正在競相實現工作流程的數字化，以提高運營效率。全球最大的電子産品制造商富士康（Foxconn）正在使用 NVIDIA Omniverse 爲生産 NVIDIA Blackwell 系統的實體工廠的數字孿生體賦能。包括梅賽德斯 - 奔馳（Mercedes-Benz）在内的幾家大型全球企業與 NVIDIA Omniverse Cloud 簽訂了多年期合同，以建立工業數字孿生工廠。
汽車和機器人分部的收入爲 3.46 億美元，按年增長 36.76%，按季增長 5.17%，按年增長主要受到自動駕駛平台的新客戶增加以及 AI 駕駛艙解決方案需求增加所帶動。
在消費者端，波士頓動力、比亞迪電子、圖格、Intrinsyc、西門子和 Teradyne 機器人公司正在使用 NVIDIA Isaac 機器人平台開發自動機器人手臂、類人機器人和移動機器人。
見下圖，英偉達所有業務分部都實現按年雙位數增長，其中數據中心的增長最爲顯著。
數據中心業務高速增長的可持續性
如前所述，數據中心的第 2 财季收入達到 262.72 億美元，主要受英偉達 Hopper、GPU 計算和網絡平台需求強勁所帶動。其中，計算收入增長超 2.5 倍，網絡收入按年增長超 2 倍。雲服務供應商大約占了其數據中心收入的 45%，有超過 50% 的收入來自消費者互聯網和企業客戶。
英偉達在業績發布會上透露，其客戶繼續推進 Hopper 架構的采購，同時準備采用 Blackwell。推動其數據中心增長的關鍵工作負載包括生成式人工智能模型訓練和推理；使用 CUDA 和 AI 工作負載對視頻、圖像和文本數據進行預處理和後處理；合成數據生成；人工智能推薦系統；SQL 和 Vector 數據庫處理。
管理層預計，下一代模型将需要 10 到 20 倍的算力來訓練更多的數據，這一趨勢将持續下去。
英偉達估計，在過去的四個季度，推理爲其數據中心收入貢獻超過 40% 的增長。消費者互聯網公司（CSP）以及企業客戶得益于英偉達的推理平台。對英偉達的需求主要來自前端模型創建者、消費者互聯網服務以及數以萬計的企業和初創公司創建生成式 AI 應用，用于消費者、廣告、教育、企業和醫療保健，以及機器人。
在 CSP 需求增長強勁的帶動下，英偉達 H200 平台開始在第 2 季爬升，主要交付給大型 CSP 和企業客戶。英偉達 H200 建立在 Hopper 架構之上，與 H100 相比，能夠提供多四成的内存帶寬。
借助 NVIDIA MGX 模塊化參考架構，其 OEM 和 ODM 合作夥伴正在快速且經濟高效地構建 100 多個基于 Blackwell 的系統。NVIDIA Blackwell 平台彙集了多個 GPU、CPU、DPU、NVLink 和 Link Switch 以及網絡芯片、系統和 NVIDIA CUDA 軟件，賦能跨用例、跨行業和跨國家的下一代人工智能。采用第五代 NVLink 的 NVIDIA GB200 NVL72 系統，能夠讓 72 個 GPU 像一個 GPU 一樣工作，并爲大模型的工作負載提供快 30 倍的推理速度，并解鎖實時運行萬億參數模型的能力。
大家更關心的是，英偉達的 Hopper 和 Blackwell 需求及進度如何，因爲這将是英偉達數據中心未來的增長動力。
Hopper 與 Blackwell
英偉達表示，Hopper 需求旺盛，Blackwell 正在廣泛試用。其對 Blackwell GPU 掩膜進行了調整（對 Blackwell GPU），以提高産量。
第 2 季，英偉達向客戶提供 Blackwell 結構的樣本，Blackwell 計劃從第 4 季開始增産，并持續到 2026 财年。對 Blackwell 平台的需求仍遠高于供應量，預計這種趨勢會延續到明年。英偉達預計到第 4 季，Blackwell 的收入可達數十億美元。
黃仁勳在業績發布會上強調，在談及 Blackwell 在第 4 季生産交付時，并不是 " 才 " 開始生産，而是已經交付：" 我們正在同時進行兩個平台的轉型。一個是從通用計算轉向加速計算，這是因爲 CPU 擴容會逐漸放緩，現在已經慢得像爬行一樣，但是計算需求量卻在顯著增長，每年至少翻一番，所以我們别無他法，計算膨脹将推高每家公司的成本，也會推高全球數據中心的能耗，隻能轉向加速計算，以提升應用的速度，才能進行更大規模的計算，例如，科學模拟或數據庫處理，但這直接轉化爲更低的成本和更低的能耗。第二是加速運算的賦能，因爲我們降低了訓練大語言模型或訓練深度學習的成本，現在可以擁有更大規模的模型——億萬參數模型，并在此之上進行訓練——隻需輸入世界知識主題，讓模型去想出如何理解人類語言表達，如何将知識編程到神經網絡，以及如何學習推理，從而引發生成式 AI 革命。"
黃仁勳預計明年數據中心業務的增長會相當顯著，Blackwell 将徹底改變行業的遊戲規則。
Hopper 供應和産量已經改善，預計 Hopper 出貨量将在 2025 财年下半年增加。首席财務官在業績發布會上表示：" 我們相信 Hopper 将繼續在下半年增長，我們有許多用于 Hopper 的新産品，我們現有的 Hopper 産品将繼續從未來幾個季度攀升，包括第 3 季，而新産品則會在第 4 季增長，Hopper 相對于上半年來說會是一個增長機遇。"
不過，對比于之前幾個季度的高速增長，數據中心這兩個季度的按年和按季增速均有所放緩，見下圖，而未知 Hopper 和 Blackwell 萬衆期待的雙上線之後，是否會互相替代而導緻收入增長放緩。
黃仁勳特别強調，Blackwell 是對 Hopper 的躍階函數的飛躍。Blackwell 是一款人工智能基礎設施平台，而不僅僅是 GPU。
他說：" 随着我們向合作夥伴和客戶展示更多 Blackwell 和樣品系統，Blackwell 的前景将變得清晰起來。Blackwell 的願景花了将近 5 年的時間和 7 個獨一無二的芯片來實現，Gray CPU, Blackwell 雙 GPU 和一個色彩包，ConnectX DPU 和 BlueField DPU，用于 GPU 通信的 NVLink 交換機，以及用于 InfiniBand 和以太網的 Quantum 和 Spectrum-X 可以支持 AI 的巨大流量。Blackwell 人工智能工廠是建造規模的計算機。英偉達設計并優化了 Blackwell 平台，從芯片、系統、網絡，甚至結構化電纜、電源和冷卻，到大量軟件，全棧端到端，使客戶能夠快速建立人工智能工廠。這些都是資本非常密集的基礎設施。
客戶希望在獲得設備後立即部署，并提供最佳性能和總成本。Blackwell 在功率有限的數據中心提供的人工智能吞吐量是 Hopper 的三到五倍。
未來的整體毛利率有可能下降
于截至 2024 年 7 月 28 日止的第 2 财季，英偉達的毛利率爲 75.15%，非會計準則毛利率爲 75.66%，按季分别下降 3.21 個百分點和 3.28 個百分點，英偉達解釋，主要因爲數據中心中新産品的占比上升，以及爲低效益的 Blackwell 物料撥出存貨準備。
英偉達預計，第 3 季總收入或爲 325 億美元，有 2% 的上下浮動幅度，這一收入指引結合了 Hopper 結構持續增長和 Blackwell 産品試用等的考慮。預計 Blackwell 的産量會在第 4 季爬升。GAAP 和非 GAAP 毛利率預計爲 74.4% 和 75%，有 50 個基點的上下浮幅度。數據中心組合将繼續轉向新産品，預計這一趨勢會持續到 2025 财年第 4 季。全年來看，預計毛利率會處于 70% 中位數。
英偉達 2025 财年第 1 季和第 2 季的非會計準則毛利率分别爲 78.94% 和 75.66%，而其預計第 3 季毛利率或爲 75%，原因或與新産品的貢獻增加，後者的利潤率相對較低。而全年的預期毛利率或大約 75%，如此推算，該公司的第 4 季毛利率很可能要低于 75%。
考慮到 Blackwell 從第 4 季開始交付，或會進一步攤釋利潤，按其管理層的說法，接下來的毛利率可能還會下降。
财華社認爲，這應是英偉達股價下降的原因之一。
英偉達的壓力
" 欲戴皇冠，必承其重 "。
作爲無可争辯的人工智能芯片領導者，英偉達的股價被追得很高，這是因爲投資者對其未來的 AI 芯寄予了厚望。一旦真實情況未如預期理想，投資者會對英偉達的估值進行修正。
超微半導體和英特爾均已發布自己的 AI 芯片及相關産品，挑戰英偉達的領導地位，盡管它們的交付時間或落後幾個季度，但若這些産品結出碩果，必然會成爲有力的競争對手。
今年以來，超微半導體和英特爾的股價分别累跌 0.71% 和 60.45%，而财華社估算，在公布 6 月财季之後，超微半導體的股價累計上漲 5.72%，而英特爾則累計下跌 32.22%。
英偉達的股價今年以來已累計上漲 153.68%，這次績後的股價調整，可能是投資者的獲利回吐，也可能是對其前景的擔憂——除了超微半導體和英特爾外，英偉達的終端客戶例如特斯拉（TSLA.US）等，都在研自己的 AI 芯片，以降低對英偉達的依賴，所以英偉達的投入回報是否真如預期那樣理想仍存疑問。
