作 者丨李域
編 輯丨巫燕玲
圖 源丨新華社
2024 年開年以來，A 股市場持續震蕩探底，主要指數面臨調整，雪球結構産品的敲入風險和潛在影響也受到投資者廣泛關注。
1 月 17 日，一則有關券商對雪球客戶的通知在業内傳開。
信息顯示，客戶參與的 2022 年 1 月 13 日中證 500 指數雪球存續期爲 24 個月，2024 年 1 月 15 日爲産品到期日，該筆起息價即期初價是 7097.76，1 月 15 日中證 500 指數收盤價即期末價爲 5193.3，因該合約保證金率爲 25%，期末價低于期初價 25% 以上（跌幅爲 -26.83%），故客戶此次投資的 200 萬本金和票息皆無。
" 保證金虧完了，隻交了 25% 的保證金，相當于虧了 25%。這個是 4 倍杠杆的雪球，跌 25% 就虧完的。" 深圳某百億私募人士表示了解到了一些雪球産品的情況，" 操作上可能是券商默認給客戶平倉了，對市場肯定比較負面，因爲多頭減少了 "。
根據信達證券金工團隊最新假設和測算，此輪跌幅已造成約 70 億元的中證 500 雪球産品和 50 億元的中證 1000 雪球産品發生敲入。但是總體來看，雪球産品的敲入相對分散，且距離第二輪集中敲入尚有空間。
信達證券表示，雪球類産品的存在并不能直接影響現貨市場的走勢，主要影響仍然集中于股指期貨的價差走勢上，指數價格走勢的決定性因素仍是成分股股票的基本面。
集中敲入已經發生
目前市場上的雪球産品，主要對标的是中證 500 和中證 1000 指數。
近年來，雪球這種非保本型收益憑證受到市場上越來越多的關注，各類金融機構紛紛以不同角色參與其中，雪球在市場中的影響也逐漸增強。
實際上，雪球結構屬于路徑依賴型奇異衍生品，其結構相對複雜。雪球型收益憑證實際是賣出了敲入結構的看跌期權，隻要标的不發生大幅下跌，持有該收益憑證的時間越長，獲得票息收益越多，類似于滾雪球一樣，隻要地面不出現非常大的坑窪，雪球就會越滾越大。
不過，風險與收益總是等價的，其高票息的背後也隐藏着潛在的風險。
證券業協會最新發布的場外市場發展報告顯示，截至 2023 年 7 月末，收益憑證及場外衍生品存續總規模約 2.7 萬億。
信達證券金工團隊估算，截至 2023 年 10 月末，挂鈎中證 500 和中證 1000 的雪球類産品存量總規模約占全部場外衍生品規模的 6% 至 10%，取 8% 爲估算比例，即約爲 2160 億，其中 60% 爲挂鈎中證 500 指數的雪球，40% 爲挂鈎中證 1000 的雪球類産品，即約有 1296 億的中證 500 雪球與 864 億的中證 1000 雪球正在市場中持續對沖。
開年以來，A 股市場持續震蕩，截至 1 月 17 日，中證 1000 指數收 5389.12 點，年後 12 個交易日下跌 8.46%；中證 500 指數收在 5061.54 點，同期下跌 6.77%。
指數加速探底，雪球結構産品的敲入風險也被市場關注。
近期，來自私募、券商的多方消息顯示，雪球産品集中敲入已經發生。
信達證券金工團隊的報告中提及中證 500 指數的首個集中敲入點位在 5200 附近，近期指數已經觸及敲入位置，"2023 年 11 月至今，雪球産品敲入風險增加，雪球市場增量大幅下降，風險仍主要集中于此前的存量産品。"
第二輪集中敲入尚有空間
目前，雪球敲入帶來的風險得到了一定程度的釋放。
根據信達證券金工團隊的測算，目前挂鈎中證 500 與中證 1000 的雪球産品集中敲入區間在 4800 和 5200 以下，在該區間内，平均每 100 點跌幅導緻 100 億左右的中證 500 雪球和 130 億的中證 1000 雪球産品敲入。
從敲入點位分析，由于目前中證 500 指數已經跌破 5200，因此在 5200 位置一部分雪球産品已經陸續發生了敲入，
信達證券金工團隊認爲，目前挂鈎中證 500 的雪球産品集中敲入區間在 5100 點以下，平均每下跌 100 點，敲入規模爲 50 億以上，而雪球産品在 4800 點左右的敲入速度開始增加，每下跌 100 點，敲入規模在 110 億以上。
按照 2024 年 1 月 11 日中證 500 指數收盤價計算，目前挂鈎中證 500 的雪球已經進入集中敲入區間，距離加速敲入區間尚有 8% 的空間，此後敲入規模增量将陸續達到頂峰。
同樣，中證 1000 指數已經跌破 5500，導緻一部分産品發生敲入，風險得到了一定的釋放。目前挂鈎中證 1000 的雪球産品集中敲入區間在 5200 點以下，平均每下跌 100 點，敲入規模爲 100 億左右，而雪球産品在 4800 點左右的敲入速度達到頂峰，每下跌 100 點，敲入規模在 130 億左右。
按照 2024 年 1 月 11 日中證 1000 指數收盤價計算，目前尚存在的進入集中敲入區間的緩沖空間爲 7.3%，當指數下跌至 14.5% 左右時，敲入規模增量将達到頂峰。
因此，信達證券認爲，雪球産品的敲入相對分散，且距離第二輪集中敲入尚有空間。
此外，信達證券表示，雪球類産品的存在并不能直接影響現貨市場的走勢，主要影響仍然集中于股指期貨的價差走勢上，指數價格走勢的決定性因素仍是成分股股票的基本面。
深圳某私募人士則認爲，如果加速敲入對市場肯定是比較負面的影響，因爲多頭減少了。
