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文 | BT 财經
茅台新 " 二号人物 " 走馬上任，劍指數字化引發行業強烈關注。
8 月 20 日晚，貴州茅台一連發了四份公告，最核心的内容隻有一個，這家中國白酒龍頭老大的 " 二号位 " 要迎來更叠。貴州茅台公告稱，董事會提名王莉爲公司第四屆董事會董事候選人，并代行公司總經理職責。
值得強調的是，王莉是技術崗出身，曾帶頭研發測試 "i 茅台 " 與巽風數字世界，如今，首位女總經理上任，貴州茅台或押注數字化引發了行業無限遐想。
王莉将帶領茅台走向何方，還是要回到其财報中來尋找端倪。近日，貴州茅台（600519，以下簡稱茅台）發布 2023 年上半年财報，中報顯示，今年上半年茅台總營收 709.9 億元，同比增長 19.42%；歸母淨利潤 359.8 億元，同比增長 20.76%，其中 Q2 茅台總營收 316.1 億元，同比增長 20.4%；歸母淨利潤 151.9 億元，同比增長 21.0%，高于市場預期。上半年每日淨賺約 2 億元。
但如此出色的業績，并未帶來資本市場的強力支持，相反在中報披露後，茅台的股價還在當日出現微跌，次日收盤股價爲 1890 元，僅上揚 0.11%。8 月 18 日開始，一波四連跌，跌破 1800 元大關，和 2021 年 2 月 2539.09 元的最高點相比，市值跌幅超四分之一。
爲何資本市場不再瘋狂追崇茅台了？
營收和淨利潤雙增
僅從财報數據來看，茅台表現确實不錯。
上半年營收增長 19.42%，淨利潤增長 20.76%，營收增速爲近 9 個季度增速最高，淨利潤增幅在 9 個季度中位列第三。但仔細分析可以發現，當營收增幅小于淨利潤增幅時，說明茅台營業利潤率或有所下滑，此時茅台的營業成本有所收窄，在不需要增加相對應的營收時，就能獲得比營收增幅更高的利潤增幅。而今年上半年茅台淨利潤增幅和營收增幅幾乎都是在 20% 左右，這就需要茅台增加相對應的營收才能滿足淨利潤的增幅。
事實上，相較于 2022 年同期，2023 年上半年茅台的營業利潤率稍有下滑。2022 年同期茅台毛利率爲 92.11%，淨利率爲 53.99%，今年上半年的毛利率爲 91.80%，同比下滑 0.31 個百分點，淨利率爲 53.66%，同樣下滑了 0.33 個百分點，盡管毛利率和淨利率下滑幅度都不大，但對于茅台這樣體量的企業來說，毛利率和淨利率每下滑 0.1 個百分點，都是不小的金額。
業内人士分析稱，茅台毛利率和淨利率的下滑，和高層變動有關，" 盡管丁雄軍上位已經 2 年，但其加強了茅台的渠道管理，同時對産品矩陣進行了大刀闊斧的改革，這些措施的成效很難在短期内展現出來，同時還很容易引起毛利率和淨利率的波動，但茅台相比其他白酒品牌，有天然的優越性，茅台本身淨利率一直偏高，即便營業利潤率有一點點下滑，也不會讓投資者對其未來成長性擔憂。"
作爲茅台國内市場最大的競争對手，五糧液的毛利率和淨利率并不低，但在茅台面前隻能乖乖臣服，今年一季度五糧液的毛利率爲 78.39%，淨利率爲 42.09%，茅台與之對應的是 92.6% 和 55.54%，茅台分别高五糧液 14.21 和 13.45 個百分點。同期山西汾酒的毛利率和淨利率分别爲 75.56% 和 38.11%，更是落後茅台 17.04 和 17.43 個百分點。BT 财經查閱了國内上市白酒企業的相關數據，淨利率超過 40% 的僅有茅台一家，多爲 30% 左右，哪怕是白酒頭部企業，毛利率和淨利率沒有一家能和茅台相媲美。
需要注意的是，茅台在上半年的營業成本增幅爲 25.52%，高于 2023 年上半年茅台的營業成本同比增長 25.52%，高于營收增幅。财報解釋爲 " 本期銷量增加、生産成本增加及産品結構變化 "。但茅台的品牌力較高，帶來其較高的營業利潤率，營收成本增幅高于營收增幅，并未影響到茅台利潤率的大幅下滑，卻說明茅台在經營中或出現了新問題。
飛天茅台和系列酒增幅迥異
财報顯示，今年上半年，茅台酒銷售約 592.8 億元，同比增長 18.64%，占總營收的 84%，茅台系列酒銷售突破百億，爲 100.74 億元，同比增長 32.58%。占總營收的 14%。
上半年茅台酒和系列酒的增幅看似都不錯，但細拆到單個季度可以發現，茅台酒的增幅穩健，而系列酒的增幅卻出現下滑趨勢。一季度茅台酒營收 337.2 億元，同比增幅 17%，二季度茅台酒營收爲 255.6 億元，同比增幅提升至 21%。而系列酒在一季度營收 50.1 億，同比增幅 46%，二季度營收 50.6 億，同比增長 21%，增長幅度下滑嚴重，腰斬有餘。
北京旺達思城商貿有限公司總經理王前進對 BT 财經表示，茅台一季度系列酒 46% 的增速，和春節用酒高峰有關，也和茅台大力推廣有一定關系。二季度本身就是白酒銷售的 " 淡季 "，從茅台酒兩個季度的營收差距超過 80 億元可見一斑。" 茅台 1935 已經全面投放市場，但除了品牌之外，他們和國窖 1573 以及五糧液普五這類千元左右的白酒相比并無優勢，從目前的售價相比一季度下降，甚至低于茅台指導價 1188 元可以看出，這款酒在市場上并不算太歡迎。"
王前進指出，從他公司拿貨的基本都是茅台酒，很少有人會買系列酒。" 無論是商務宴請還是送禮，飛天是賣得最好的，因爲茅台的品牌價值是以飛天爲代表，消費者就認這個，商務宴請如果使用系列酒，反而會降低檔次，很多人甯願用五糧液也不願用系列酒。在系列酒促銷力度較大的情況下，卻由高增長迅速回歸正常。" 王前進還透露，飛天茅台的增幅之所以穩健，和其售價大跌也有關系，曾經一瓶超過 3000 元的飛天茅台，現在一瓶隻需 2700 元左右，一瓶售價下降數百元，" 目前市場上飛天茅台的價格下跌和 7 月中旬茅台集中放量有關，這導緻終端市場供求關系得以緩解。蔓延到終端市場層面，價格下跌屬于正常情況。當然這個降價是消費者願意看到的。我認爲曾經 3500 元都一瓶難求的盛況，很難再出現了。"
直銷占比飛增未必是好事
丁雄軍對茅台的改革主要體現在直銷渠道上，也就是将經銷商的經營權逐漸收回。2022 年年報顯示，茅台批發代理實現營業收入 743.94 億元，同比下降 9.31%。營業成本爲 80.22 億元，同比微增 0.80%。毛利率爲 89.22%，同比減少 1.08 個百分點。而茅台直銷的收入爲 493.79 億元，同比增幅達 105%，毛利率達 96.2%。
同時。與之對應的是，茅台全國經銷商再次減少了 5 家，2084 家經銷商爲近年新低。今年上半年再次減少 2 家經銷商。财報曾披露，2018 年茅台酒經銷商數量累計減少 437 家；2019 年減少醬香系列酒經銷商 503 家；2020 年減少醬香系列酒經銷商 301 家。截至 2022 年末國内經銷商總量由 2018 年的 2987 家降至 2084 家，減少了 905 家，降幅超過 30%。
經銷商數量不斷減少，而茅台的營收卻不斷增加，說明茅台自身直銷能力在不斷增強。直銷的營收占比得到極大提升。2019 年，茅台直銷渠道的營收占比僅爲 8%，而今年第二季度直銷營收占比達 44%，一季度甚至達到 46%。而從近幾年的營收構成來看，未來直銷的營收比例還将持續增長，今年有望突破五成大關。
業内人士稱，酒企并不是直銷比例越高越好，50% 的營收占比最佳，" 經銷商是白酒銷售中的重要力量，可以提供一些廠家無法提供賬期以及及時配送等相關服務，尤其是面對下沉市場，經銷商的作用遠高于廠家。尤其系列酒的銷售，還需要經銷商們去打市場。這些經銷商遠比茅台花費幾十元去營銷的效果更好。" 财報顯示，2022 年系列酒的營銷費用 33 億元，今年上半年系列酒營銷費用就已達 18 億元。
茅台直銷比例的迅速提升，和 i 茅台密不可分。自 2022 年 5 月上線以來，依靠數字化營銷，變相提升非标茅台的出廠價，通過線上的方式，配合 " 量 " 的釋放，短期确實爲茅台帶來了收益，并直接觸達消費者，讓茅台提升了終端市場的掌控力。i 茅台自推出以來也備受消費者追崇，截至今年上半年，i 茅台用戶超過 4200 萬，今年上半年 i 茅台的營收達 93.4 億元，占茅台直銷的三成左右。
但 i 茅台的營收增幅放緩卻是事實，今年二季度 i 茅台營收爲 44.4 億，不僅同比去年同期營收 44.2 億元有 0.5% 的下滑，還不及一季度營收的 49.2 億元，這一大殺器在推出僅僅一年左右就疲态盡顯，而業内人士指出，想要提升 i 茅台的營收增幅，上線飛天茅台才是唯一破局之道。但目前 i 茅台并沒有上線飛天茅台的計劃。
這讓丁雄軍不得不寄希望于飽受争議的茅台冰淇淋。隻是今年上半年茅台冰淇淋及酒店業務的營收總計不過 2.24 億元，營收占比極低，但同比超過 300% 的增幅，卻讓丁雄軍對此無比期待。原本茅台冰淇淋的推出，其更大的戰略意義在于培育年輕消費群體，爲未來的發展打下基礎，但茅台冰淇淋從誕生就備受質疑，年輕消費者主要以一時獵奇爲主，很難改變年輕人不喜歡白酒的現狀，茅台冰淇淋的消費群體同樣很難直接轉化成爲茅台酒的忠實消費者。
數字化到底行不行？
茅台一直不是重研發的酒企，或許依靠飛天茅台的工藝可以一招鮮吃遍天，隻是在其他酒企都在加大研發拓展多元化渠道的大環境下，茅台在研發上 " 摳門 " 格外醒目。
2022 年年報顯示，研發費用爲 1.352 億元，同比提升 118.3%，但研發費用僅占總營收的 0.1%。2019 年至 2021 年，研發費用分别爲 4869 萬元、5040 萬元和 6192 萬元，分别占總營收的 0.05%，且這三年營收占比都一樣，均不足 0.1。而 2021 年五糧液研發費用高達 1.774 億元，占總營收 662 億元的 0.27%，研發占比是茅台的 5 倍有餘。2022 年，五糧液的研發費用爲 2.358 億元，占總營收 739.7 億元的 0.31%，依然是茅台的 3 倍有餘。2022 年汾酒研發費用爲 5800 萬元，占總營收 262.1 億元的 0.22%，同樣遠高于茅台。
今年上半年茅台輕研發的傳統再次被延續。
上半年茅台研發費用爲 7277 萬元，同比去年同期的 6012 萬元增長了 21.04%，但研發占比依然隻有 0.1%。在所有上市酒企中研發占比最低。而從财報數據中看，茅台在 2018 年以前幾乎沒有投入研發，甚至在重要财務指标中都沒有這項數據的公示。這幾年的研發費用看起來是投入不少，但和其動辄千億的營收相比，這點研發占比略顯偏低。
對茅台不舍得投入研發，網友基本是兩種态度，一種是認爲隻做傳統傳承工藝的茅台酒是對茅台最好的傳承，還有一種觀點是茅台應該與時俱進，舍得投入研發才能研發出更多年輕人喜歡的産品。或許茅台冰淇淋就是茅台加大研發帶來的新産物，但好像還遠遠不夠，茅台依然需要持續不斷地研發投入，才會有更多産品面世，打造茅台的多元化發展之路。
王莉出任茅台二号，或是茅台輕研發的一個轉變。其實從 2022 年 5 月 i 茅台 App 的上線，茅台在數字化研發方面已有所提速，直銷渠道也由單一的專賣店渠道，擴充到 " 專賣店 +i 茅台 " 兩大渠道并行模式。經過市場實踐，i 茅台業績逐漸提升，曾一度嚴重偏向于傳統經銷批發渠道的天秤也逐漸恢複，在快速發展中，i 茅台也同樣有争議，黑貓投訴上關于 i 茅台的投訴近千條。
據悉，茅台體系内部和外部協作研發測試 i 茅台實施數字化營銷改革的以及巽風數字世界開創行業數實融合團隊人數多達 700 人，王莉作爲帶頭人，表現不俗，上線一年多的 i 茅台注冊用戶突破 4000 萬，巽風數字世界注冊用戶突破 386 萬，日活躍用戶近 40 萬，這讓茅台堅定了走數字化營銷的決心。
茅台董事長丁雄軍也多次強調茅台要數字化布局，加快推動數字化，推動 i 茅台的優化升級，提升數字化運營能力，推進茅台工業互聯網運營。
業内人士指出，茅台之所以重視數字化營銷，是因爲白酒企業已經進入存量競争時代，需要用戶經營來尋求新增量。BT 财經試用巽風數字世界發現，這個 APP 的玩法其實很簡單，就是圍繞積分排行展開，巽值也就是積分靠前的用戶可以獲得獎品獎勵和購買茅台的資格，還可以抽獎，說白一點就是打造私域流量，從引流到裂變的用戶閉環。通過互動、體驗來提升客戶粘性，兼具一定的社交屬性，用戶邀請好友增加積分，可以增加用戶存留和活躍的意願度，将虛拟場景與現實場景進行有效鏈接，這是成本最低且見效最快的引流方式。
王莉的上位可以解讀爲茅台數字化的進一步加碼，但作爲數字化主陣地的 i 茅台，也不得不面臨業績隐現天花闆。因爲目前茅台的數字化進程，還需要茅台對消費者進行市場引導和教育，茅台需要在數字化之下尋找新盈利途徑，從 i 茅台營收增速放緩甚至環比下滑，說明茅台數字化進程并非坦途。
總之，茅台的營收和賺錢能力确實很強，這一切不過是在吃老本，創新能力不足短期内或看不出明顯副作用，但假以時日，當其他競争對手都推出新品的時候，依靠那些系列酒能讓消費者乖乖買單嗎？恐怕未必。在高速發展之下，茅台同樣需要與時俱進，否則研發占比過低，早晚會成爲茅台未來發展的隐患。而二号人物王莉的上位能給茅台帶來多大的改變，還需時間檢驗。
