圖片來源 @視覺中國
文 | 雷達财經，作者 | 肖灑，編輯 | 深海
生豬價格持續低迷，" 豬茅 " 的日子也不好過。國慶節前後，養豬龍頭牧原股份破位下跌，兩個交易日跌去 11%。如果從兩年前的高點算起，" 豬茅 " 股價已跌去近三分之二，市值蒸發超過 2000 億。
我國是世界上最大的生豬生産和消費國，生豬産業鏈彙集飼料加工、生豬飼養屠宰、肉制品加工等多個環節，并且誕生了牧原、溫氏、新希望等養殖大戶。但是由于供需波動等原因，豬周期一次次上演。
早在 2019 年豬肉價格短時期内迅速暴漲時，牧原股份實控人秦英林以 2000 億身家躍升爲河南新晉首富。然而時至今日，直接持股 51.16% 的秦英林持股市值縮水至約 1000 億元。
無獨有偶，今年泰國首富家族希望将養豬的正大股份推向 A 股，但在披露了招股書半年之後，于近期撤回了 IPO 申請。 關于終止 IPO 的原因，正大股份則表示，目前處于豬周期底部，同時監管對 IPO 收緊，不是一個理想的上市時間。
關于未來生豬價格何時反彈上行，部分業内人士認爲，當前生豬供給仍大于需求，生豬價格持續低迷，超過行業預期，因此預計未來豬價仍将以疲軟爲主。
牧原股份主動求變
上半年豬價低迷，虧損成爲豬企的主旋律。
财報顯示，今年上半年，牧原股份實現營業收入 518.69 億元，同比增長 17.17%；歸母淨利潤爲虧損 27.79 億元，上年同期虧損 66.84 億元。雖然有所減虧，然而要知道在 2020 年上半年和 2021 年上半年，公司分别豪賺 107.84 億元和 95.26 億元。
東莞證券研報指出，上半年牧原股份生豬出欄同比下滑，豬價低迷拖累業績表現。期内公司共出欄生豬 3026.5 萬頭，同比下降 3.2%。與此同時，通過自繁自養模式，公司對生豬養殖廠具有絕對的控制能力，從而保證了養殖環境與經營質量，抗風險能力強且成本低。
除了牧原股份，溫氏股份和新希望在上半年的歸屬于上市公司股東的淨利潤分别爲 -46.89 億元和 -29.83 億元，其中新希望實現同比減虧，而溫氏股份同比虧損幅度有所擴大。
在業績承壓的當下，牧原股份等養殖企業居高不下的資産負債率也成了投資者的關注點。
财報顯示，截至今年上半年末，牧原股份的資産負債率達到了 60.06%，總負債達 1152.65 億元，其中短期借債已經達約 453 億元，長期借債達到約 121 億元，還有約 81 億元一年内到期的流動負債和約 186 億元的應付賬款。
同時，截至上半年末公司現金及現金等價物餘額爲 147.31 億元，但公司處于現金淨流出狀态，上半年的現金及現金等價物淨增加額爲 -31.79 億元。
有投資者在互動平台上提問，目前公司短期債務比流動資産多兩三百個億，會有債務危機嗎？對此牧原股份回複稱，公司生産經營情況、資金情況一切正常。
業績虧損、市值蒸發，日子難過的 " 豬茅 " 開始求變。
一直以來，牧原股份采取全産業鏈、重資産的養殖模式。具體而言，公司通過自主投資建設生豬養殖場，采用 " 全自養、全鏈條、智能化 " 模式養殖，而同行業溫氏股份、新希望、正邦科技、天邦股份等上市公司多采用 " 公司 + 農戶 " 的代養模式。
相比同行的 " 輕資産 " 模式，牧原股份的重資産模式優點是在養殖效率、防止疫病、産業鏈可控性等方面都效果明顯；缺點在于産能擴張過程中會逐漸推高公司負債，加大财務成本。
正是憑借全産業鏈自繁自養模式，在 2019 年非洲豬瘟爆發時，牧原股份更好的控制了瘟疫的傳播，因此在行業缺豬的背景下，牧原股份一躍成爲行業龍頭。
但是如今，随着豬價低迷，自身持有更多産能的企業面臨着更大壓力。因此，近期網傳牧原股份有大幅裁員情況，并且内部實行承包制度，自育自繁自養養殖模式或将調整。
對于傳言，10 月 9 日盤後，牧原股份通過長江證券召開電話會議作了回應。相關負責人否認了裁員說法，稱所謂 " 承包制 " 的準确稱呼是共創共享激勵機制，目的是将優秀員工導向成爲合夥人，激勵他們積極運用更先進的豬舍技術，降低養豬成本。
不難看出，面對虧損壓力，牧原股份不再固守讓其一路做大的自繁自養模式，而是開始探索新的業務模式。
正大股份折戟 IPO
行業老大的日子不好過，即便背靠泰國首富家族的正大股份，也暫時未能敲開資本市場的大門。
10 月 8 日晚，上交所官網披露，正大投資股份有限公司（簡稱 " 正大股份 "）主闆 IPO 終止，而公司原計劃拟募資 150 億元，主要用于建設生豬産業鏈項目和生豬養殖項目。
資料顯示，成立于 1996 年的正大股份，間接控股股東正是大名鼎鼎的正大集團，背後站着泰國謝氏首富家族。
雷達财經梳理發現，正大集團是泰籍華人謝易初創辦的知名跨國企業，也是改革開放後首家進入内地的外資企業。1990 年開播的《正大綜藝》，在中國家喻戶曉，也讓其贊助商正大集團聲名遠揚。
2022 年泰國福布斯富豪榜顯示，該國首富謝氏家族财富達265 億美元，單人榜單中謝氏四兄弟均位列前六席。
入華 40 餘年，正大集團在國内的産業已涉足農業、地産、零售和醫藥等多個領域，産品已融入中國消費者生活的方方面面。官網顯示，正大集團在中國設立企業 600 多家，員工近 10 萬人，2021 年總營業額 1800 億元，擁有正大食品、正大種子、正大廣場和正大制藥等品牌。
其中在農業闆塊，正大集團在深圳建立起國内第一家現代化的飼料廠，在上海合資設立了中國第一家肉雞 " 一條龍 " 大型農牧食品企業。
正大股份前身正大有限，從上世紀九十年代至今的發展過程中通過業務拓展、重組并購等方式不斷整合其在中國大陸的飼料、生豬養殖及屠宰業務。2020 年底，正大集團将飼料、生豬及屠宰業務分拆後組建成正大股份，于次年 5 月份向上交所遞交了申報材料。
今年 3 月，公司更新主闆 IPO 招股書獲上交所受理。根據招股書，2019-2021 年，正大股份營業收入分别爲 318.80 億元、456.92 億元、464.58 億元，歸屬于母公司所有者的淨利潤分别爲 20.11 億元、75.71 億元、5.05 億元。
另根據 2023 年 7 月公布的問詢回複函，公司 2022 年營業收入爲 511.61 億元，同比增長 10.12%；其同期歸母淨利潤爲 7.25 億元，同比增長 43.63%。
可以發現，正大股份雖然沒有出現上市豬企那樣的虧損，但在 2021 年之後淨利潤還是出現暴跌。正大股份在回應有關媒體時也表示，目前處于豬周期底部，同時監管對 IPO 收緊，不是一個理想的上市時間，後續等行業回暖、豬價上來後再重新申報。
但除了業績劇烈波動，上交所對公司的關聯交易等問題重點關注。從首輪問詢的回複來看，假設不考慮公司向關聯方銷售禽料成本與向第三方銷售禽料成本差異，直接按照當期第三方銷售價格分别對 2021 年度、2022 年度的業績進行測算，模拟後歸母淨利潤分别減少 1.82 億元和 2.52 億元。
另據披露，2020 年至 2022 年上半年期末，正大股份應收賬款前五名主要爲關聯方。對此，上交所要求說明關聯方信用良好但未及時回款的原因和合理性，是否構成關聯方資金占用，相關内控制度是否健全等。
生豬價格何時回暖？
養豬雖然賺錢，但豬周期是一個令豬企頭疼的問題。
據悉，受豬的生長周期、飼料價格、存欄量、市場供求、疫情等多種因素影響，我國生豬及豬肉價格呈現出較強的周期性波動特征。
2021 年兩會上，新希望集團有限公司董事長劉永好提出，爲預防産業 " 一哄而上、一沖就散 "，因資本過熱推動産能嚴重過剩，有必要着眼長遠，出台一系列引導政策。
然而，政策的引導效果或有限。回顧上一輪豬周期，2018 年因非瘟使國内能繁母豬存欄大幅下降，供需錯配造成了周期性價格波動，2019 年能繁母豬存量下降 48%。爲此，從中央到地方快速出台了一系列政策以推動産能恢複、行業發展。
随後受政策鼓勵、肉價高企等因素的驅動，大量資本湧入養豬産業，生豬供應增加。反映在豬價上，2019 年生豬價格在高位運行，并于 2020 年 2 月見頂。随後伴随着市場供應明顯回升，豬價快速下跌，2021 年末豬價回落至與 2019 年初基本持平。
2022 年，生豬産能相對過剩，生豬價格雖在 2022 年中短暫回升，但全年平均價格依舊偏低。今年上半年，生豬出欄供應依然充裕，豬價總體呈現振蕩偏弱走勢。
市場何時恢複，成爲業内普遍關注的問題。目前來看，形勢并不樂觀，即便在國慶長假期間，肉價仍然在下跌。據農業農村部監測，2023 年 10 月 2 — 8 日，全國規模以上生豬定點屠宰企業生豬平均收購價格爲 16.94 元 / 公斤，較前一周下降 1.1%，較去年同期下降 34.2%。
從決定因素來看，豬肉價格的短期波動取決于生豬出欄量，也就是有多少豬被賣到市場上，而出欄量由能繁母豬存欄量決定。由于存在繁育、保育、育肥等周期，生豬出欄量通常滞後于能繁母豬存欄量 10-12 個月。
根據格林大華期貨分析師張曉君介紹，7 月份全國能繁母豬存欄量 4271 萬頭，這意味着明年 4 月前生豬市場供給仍較充足。
華泰期貨也指出，從整體基本面的角度來看，生豬産能依舊過盛，因此預計未來豬價仍将以疲軟爲主。
這也意味着，如果豬周期的反轉遲遲不能到來，牧原股份們的 " 苦日子 " 還得持續一段時間。
