本文來源：時代周報 作者：杜蘇敏
自 " 醫藥一哥 " 恒瑞醫藥（600276.SH）成功采用 NewCo 模式将 GLP-1 資産授權出海後，NewCo 在國内的熱度應聲而起，多家本土創新藥企相繼宣布以 NewCo 模式達成新的交易。NewCo 也因此成爲今年創新藥領域的年度熱詞。
NewCo 全稱爲 Newly Created Company（新成立的公司），其核心在于與境外資本合作成立新公司，裝入産品管線以獲得現金與股權補償。具體來看，則由中國藥企提供管線，境外資本提供資金，二者在海外設立一家新的獨立公司，共同推進授權管線的開發和商業化等事宜，并在未來獨立 IPO 或被并購。
NewCo 模式在國内的火爆受多重因素影響。在日前舉行的第九屆醫藥創新與投資大會（下稱 " 創投大會 "）上，多位生物醫藥行業人士在接受時代周報記者采訪時指出，NewCo 模式的升溫，一方面得益于中國創新藥研發能力的顯著提升，以及國外大型藥企對中國創新能力的認可；另一方面則與創新藥融資環境持續遇冷、IPO 通道縮緊、港股流動性進一步下降、中美關系波動等因素相關。
據時代周報記者統計，今年以來，包括恒瑞醫藥、康諾亞（02162.HK）、嘉和生物（06998.HK）、岸邁生物、領康醫藥、南京維立志博、聖諾醫藥（02257.HK）在内的 7 家中國藥企總計達成了 8 起 NewCo 交易，按照已披露的數據計算，這些交易的總交易額已經超過 600 億元。
另據醫藥魔方 MedAlpha 全球創新藥投融資數據庫顯示，2024 年，參與到國内創新藥産品 NewCo 模式的海外資本超過 40 家，參與 2 次及以上 NewCo 模式投資的海外資本則超過 10 家。
誠然，在生物醫藥寒冬遠未結束的當下，NewCo 模式無疑爲國内的生物科技企業開辟了新的融資途徑，并進一步助力國内創新成果進入國際市場。然而，對于 NewCo 模式的好與壞及其可持續性，不同行業人士則持有不同的觀點。
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NewCo 模式還能火多久？
NewCo 模式實際上并非一種新事物。據醫藥垂直媒體深藍觀報道，NewCo 模式的原型來自前華爾街對沖基金經理 Vivek Ramaswamy 在 2014 年成立的公司 Roivant。報道稱，當時 Roivant 标榜自己要 " 拯救制藥業被遺忘的藥物 "，其不斷從大藥廠那裏便宜 " 撿漏 "，篩選出那些有潛力但不被大公司重視的管線，成立新公司、推進研發，最終推動新公司被大藥廠收購而賺取回報。
而國内最早的 NewCo 案例也可以追溯到 2021 年艾力斯（688578.SH）與海外藥企 ArriVent Biopharma 就伏美替尼達成的交易。但真正帶動 NewCo 模式在國内火起來的則是恒瑞醫藥的一項交易。
2024 年 7 月，恒瑞醫藥将旗下三款 GLP-1（胰高血糖素樣肽 -1）藥物在除大中華區以外的全球範圍内開發、生産和商業化的獨家權利有償許可給美國公司 Hercules。根據協議，恒瑞醫藥可獲得首付款和近期裏程碑合計 1.1 億美元，臨床開發、監管裏程碑付款以及銷售裏程碑款累計 59.25 億美元。此外，恒瑞醫藥還将獲得 Hercules 近 20% 的股權。
對于 NewCo 模式在國内的爆火，華蓋資本創始合夥人許小林在創投大會上接受時代周報記者采訪時表示，國内 NewCo 模式的火熱隻是特殊時期下的産物，如果中國二級市場的退出是非常通暢的，NewCo 模式不會像今天這麽火熱。
他指出，NewCo 模式并非過去所有創新藥企業的必然選擇，而是在特殊情境下的一種過渡性選擇。這一模式隻是在創新藥企業面臨融資困難、License-out（對外授權）遭遇階段性困難，以及 MNC（跨國藥企）因産品管線不符合其短期要求而無法立即投資時，被作爲一種解決方案提出。
許小林強調，在資本市場成熟的情況下，NewCo 不會成爲特别常規的模式。
醴澤資本創始管理合夥人張勇也持有相同的觀點，他強調，NewCo 是一種階段性現象，是用來解決目前困境的一個手段，作爲一個中間過程，它不一定會存續非常長的時間。
在他看來，NewCo 的火熱與當下生物醫藥行業所面臨的政治環境與市場環境不無關系。" 在當前地緣政治變化的影響下，一級市場的投資人，尤其是海外的投資人以及 Biotech 的管理團隊，由于中美關系的波動，已逐漸從一級市場撤出美元投資，香港的二級市場也部分受到影響。在這種情況下，許多投資人既希望抓住中國大健康領域的投資機遇，包括海歸科學家在中國孵化的産業機會，又要規避地緣政治對投資的限制。" 張勇稱。
" 現在 NewCo 很熱，但實際上留給創新藥企的機會不多了。美元基金沒有辦法直接投資中國，大家都想和看中的或者已經了解的創新藥企一起孵化 NewCo，還沒有跑出來的創新藥企沒有太多機會了。資本永遠逐利，如果你不能聽得更遠、看得更遠，你肯定賺不到錢，會被市場和行業淘汰。這是被迫的，也是必須的。" 張勇說。
不過，也有不少業内人士看好 NewCo 模式在國内的發展。博遠資本創始合夥人陶峰告訴時代周報記者，隻要中國能夠保持其在人才、研發效率方面的優勢，以及快速進入臨床階段和快速獲取早期數據的能力，那麽 NewCo 模式就會持續存在。
陶峰強調，如果這些有利于早期研發成果産出的環境條件仍然存在，中國在生物醫藥研發領域中扮演的角色也将越來越重要。
紐扣資本合夥人李瑞在接受媒體采訪時也指出，中國創新藥資産在美國市場的認可度高，而美國市場的資本活躍度高，促成了當下 NewCo 的火熱行情。以紐扣資本接觸的很多國内 Biotech 爲例，後者對于做 NewCo 的熱情都非常高，紐扣資本也在經手多個 NewCo 項目。"2025 年開始，國内創新藥的 NewCo 交易會更密集地出現。" 他預計。
另一位從事生物醫藥跨境交易的投資人在接受媒體訪談時也表示，越來越多的中國創新藥企正在通過多種途徑尋求産品出海，其中超過一半的企業願意考慮 NewCo 模式。在過去，更多是海外基金在中國市場尋求創新藥 NewCo 模式合作夥伴，而近期越來越多的中國藥企主動提出 NewCo 需求。
" 用時間來換空間 "
在與 Hercules 的交易之前，恒瑞醫藥關于單克隆抗體 AIO-001 的對外授權交易實際上獲得了更多的讨論。2024 年 1 月，跨國藥企 GSK（葛蘭素史克）宣布以總價值 14 億美元收購 Aiolos Bio，而後者唯一的核心管線正是 AIO-001。然而，Aiolos Bio 當時僅花費 2500 萬美元便獲得了這款産品的海外獨家權益。在這一背景下，NewCo 模式的作用被視作保留一定的話語權和股權，避免被中間商賺差價。
陶峰也從多個方面向時代周報記者分析了 NewCo 模式的作用，包括更優化地組合資源、對估值進行重塑，以及引入更多資源等。具體來看，第一，在 NewCo 模式下，企業可以圍繞一個策略，在不同的公司尋找産品，但如果隻是投一家公司，并不一定能達到這個目标。第二，NewCo 的母公司可能因擁有多條産品線而不适合整體投資，但通過 NewCo 則可以對特定資産進行投資，從而實現更精準的估值。第三，在美國進行一項臨床試驗往往需要投入大幾億美金，這對缺乏足夠資金和團隊的中國藥企無疑是個挑戰，而 NewCo 不僅提供了資金支持，還可以引入新的團隊，幫助他們克服在美國進行臨床試驗的挑戰。第四，在未來的交易談判中，企業在擁有數據支持的同時，還需迅速打開市場并建立信任基礎，在這方面，NewCo 能夠幫助中國企業快速獲得相關能力。
許小林也認可 NewCo 模式發揮的作用，他表示，客觀地講，如果 NewCo 模式成功實施，其作用好比 " 用時間來換空間 "。企業通過引入新的資金，并借助資本市場對産品的認可，爲未來産品的上市和可能的并購交易創造更多機會，這是階段性解決産品研發向前推動的适時選擇。
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不論是 " 避免被中間商賺差價 "，還是 " 更優化地組合資源 "" 對估值進行重塑 "" 用時間換空間 " 等，這樣的作用均在國内外的 NewCo 案例中有所體現。2022 年 12 月，輝瑞将其潰瘍性結腸炎（IBD）候選治療藥物 RVT-3101 轉讓藥企 Telavant，後者爲 Roivant 與輝瑞成立的合資公司。2023 年 10 月，Telavant 最終被跨國藥企羅氏以 71 億美元的預付款和 1.5 億美元的近期裏程碑付款高價收購。憑借一款産品，輝瑞狠狠賺了兩筆。
2024 年 8 月，嘉和生物宣布以超 4.4 億美元的總價将旗下 CD3/CD20 雙抗 GB261 的海外權益授予由海外基金成立的藥企 TRC 2004，在交易的同時，嘉和生物也将獲得 TRC 2004 數量可觀的股權。時隔僅一個月，藥企 Candid Therapeutics 即宣布收購 TRC 2004，并獲得後者的 CD3/CD20 雙抗。
相比于将産品管線直接 License-out，NewCo 被視作具備 BD 和融資兩種性質。對于企業如何選擇 License-out 與 NewCo 兩種模式，維昇藥業執行董事兼首席執行官盧安邦告訴時代周報記者，選擇 License-out 模式對企業而言相對輕松，因爲 MNC 通常具備廣泛的平台和多方能力，可以較放心地将管線資産交給他們。然而，在與 MNC 談判期間，要求往往較高，且談判過程較長，這需要仔細權衡和考慮。
" 如果涉及核心産業和産品，企業可能傾向于自主掌控；對于另一些産品，雖然優秀但并非戰略重點的管線，可以考慮對外授權。" 他指出，NewCo 的成立可以通過股權交換的形式深入了解海外市場，這比 " 隔着窗戶看風景 " 要有實質性的幫助。
風險與隐憂
不論是 NewCo，還是 License-out，都屬于創新藥出海的一種方式，同樣存在挑戰和風險。
盧安邦強調，對于 NewCo 而言，一方面，鑒于國外的監管環境與國内存在顯著差異，找到靠譜且具備強大能力的本地管理團隊尤爲重要。另一方面，盡管有強大的團隊，其能力也有限，加上授權主體（投資資本 / 資産授出企業）對國外環境沒有深入了解，如何對管理團隊放權、支持、控制也很重要。
" 總的來說，NewCo 也好、License-out 也好，好說不好做，特别是 NewCo，并不是像 License-out 一樣交給 MNC 就不管了，要處理和解決的問題還有很多。" 他表示。
和黃醫藥執行副總裁、研發負責人兼首席醫學官石明在接受時代周報記者采訪時也提示道，NewCo 模式并非毫無風險，它需要公司有選擇有思考，需要公司具備核心團隊、實戰經驗和産品實力。否則，即使獲得了融資，也可能因進展緩慢而無法推出産品進而導緻收益不足。
值得注意的是，不同于往年，業内在爲越來越多的國産創新藥成功出海感到欣喜的同時，也開始出現反思的聲音。
在前述創投大會上，中國醫藥創新促進會執行會長宋瑞霖指出，當前，生物醫藥行業湧現出大量的産品對外授權，一方面證明了中國的醫藥創新能力得到國際認可，另一方面的現實是，國内的 Biotech 發現自己養不活創新，隻能通過 License-out 的方式合作，但這會造成行業更大的壓力。
此外，宋瑞霖指出，截至 2023 年年底，港交所 28% 的上市生物科技企業現金流不足 5 億元。" 這意味着，這些錢讓企業再開一條臨床管線都還不夠。如果将中國生物醫藥行業在一級市場的融資與我們現在産品對外授權交易所獲得的收入相比，後者已經大于前者，這絕不是一個好現象。如果我們現在把産品都授權出去了，我們未來還有什麽？" 他表示。
加科思藥業董事長兼首席執行官王印祥在接受媒體采訪時也表達了類似的擔憂。他表示，" 從今年開始，中國生物科技企業在一級市場、二級市場融資難度提高，很多公司通過賣管線融資。對外授權交易很火熱，但我們需要思考一個問題，如果現在将管線過早便宜賣出去，未來可能需要很高的價格将其引進中國市場。"
據華泰證券的統計數據，2023 年國産創新藥達成對外授權交易數量爲 36 筆，涉及總金額爲 261.87 億美元。而截至 2024 年 11 月 18 日，2024 年國産創新藥達成對外授權交易數量已經達到 71 筆，涉及總金額達 404.54 億美元。無疑，國産創新藥 2024 年對外授權的交易數量和交易總額将再度攀至新高。
