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文 | 創業最前線，作者 | 段楠楠，編輯 | 馮羽
随着新生人口逐年下滑，國家也開始鼓勵、支持生育。輔助生殖被各地納入 " 醫保 " 體系，該行業迎來發展契機。
在此背景下，12 月 22 日輔助生殖企業愛維艾夫醫院管理集團有限公司（以下簡稱 " 愛維艾夫 "）向聯交所遞交招股書，計劃在港交所主闆上市。
對于愛維艾夫而言，在未取得三代許可證的背景下，公司旗下 4 家醫院每年都能爲愛維艾夫帶來 4 億元左右的穩定收入。但在公立醫院夾擊下，愛維艾夫想要擴張并不容易。
此次 IPO，關系到愛維艾夫能否取得三代許可證。但經過前兩年瘋狂炒作後，資本對于輔助生殖公司不再熱衷，" 輔助生殖第一股 " 錦欣生殖市值較最高點跌去 85% 以上。行業第一股的前車之鑒是否會影響愛維艾夫的前景，還有待觀察。
創始人曾是會計，深創投大手筆押注
所謂輔助生殖，本質是讓不孕不育的家庭，正常受孕并成功産下胎兒。國内輔助生殖最早可追溯至 1987 年，當時鄉村女教師鄭桂珍因爲輸卵管不通難以受孕。
鄭桂珍在産科專家張麗珠的幫助下，成功培育了國内第一例試管嬰兒，張麗珠就此也被譽爲中國的 " 試管嬰兒之母 "。
愛維艾夫明确表示，在公司發展過程中，受到了張麗珠教授的激勵與助力。招股書顯示，愛維艾夫成立于 2006 年，其創始人任吉忠起初并不在醫療行業從業。
1988 年，任吉忠畢業于中國天津财經學院（現爲天津财經大學）會計專業，1992 年至 1994 年任吉忠在深圳一家建築公司從事會計、财務管理等方面工作。從該公司辭職後，任吉忠又在一家音響公司擔任總經理至 2006 年 8 月。
2006 年 9 月，從音響公司辭職僅一個月的時間，任吉忠便創辦了深圳愛維艾夫（愛維艾夫前身）。
從任吉忠從業經曆來看，在從事輔助生殖醫療之前，其并未從事過任何醫療相關的工作。從音響公司辭職後，突然創辦了輔助生殖醫療公司，其轉變不可謂不大。
經過多年發展，愛維艾夫旗下已經擁有 4 家醫院，分别爲湛江久和醫院、天津愛維醫院、昆明愛維艾夫醫院、揭陽愛維艾夫醫院。這 4 家醫院每年都能爲公司帶來穩定的盈利以及經營性現金流。
穩定的盈利也讓愛維艾夫吸引了知名投資機構。2019 年 12 月 10 日，深創投以及深創投控制的南山紅土基金以及福田紅土基金，合計認購了愛維艾夫注冊資本的 5% 股權，認購金額爲 1.47 億元人民币。若以此計算，此時愛維艾夫估值将近 30 億元人民币。
後續經過減資、重組後，深創投及其控制的南山紅土以及福田紅土持股比例有所上升。截至 IPO 發行前，深創投直接持有愛維艾夫 1.92% 股權，南山紅土持有愛維艾夫 4.60% 股權，福田紅土持有愛維艾夫 1.92% 股權，三者合計持有愛維艾夫 8.19% 股權。
（圖 / 重組完成後的公司架構）
愛維艾夫遞表上市，若公司能獲得資本市場較高的定價，對于深創投及其控股的基金公司，無疑是較大的利好。
市場規模增長停滞，" 輔助生殖 " 被資本抛棄
不過略顯遺憾的是，2022 年以後，輔助生殖行業已經不再受資本青睐。包括愛維艾夫在内的輔助生殖公司業績出現疲态，能否獲得較高的估值還是未知數。
以 " 輔助生殖第一股 " 錦欣生殖爲例，公開資料顯示，錦欣生殖 2019 年 6 月 25 日在港交所上市，股票發行價爲 8.54 港元 / 股，發行市值爲 240 億港元。
2020 年在政策的刺激下，錦欣生殖股價大幅上漲。2021 年，錦欣生殖股價最高觸及 24.29 港元 / 股，市值一度超過 660 億港元。
好景不長，2021 年以後，錦欣生殖股價一路下跌，截至 2023 年 12 月 29 日，錦欣生殖股價報收 3.35 港元 / 股。除資本市場表現不佳外，2022 年錦欣生殖歸母淨利潤也大幅下滑 64.36%。
與錦欣生殖一樣，2022 年愛維艾夫業績也出現下滑。
數據顯示，2022 年公司實現收入 4.07 億元，同比下滑 3.10%。同期，愛維艾夫實現利潤 6451.7 萬元，同比下滑 31.77%。
（圖 / 合并損益表概要）
對于公司收入下滑，愛維艾夫給出的解釋是，2022 年在疫情影響下，門診就診人數減少，導緻公司收入出現下滑。此外由于行政支出以及所得稅遞延的影響，2022 年愛維艾夫利潤同比下滑 31.77%。
2023 年上半年随着疫情的消退，愛維艾夫收入以及利潤開始重新增長。不過受限于行業規模萎縮，愛維艾夫成長空間或許有限。
由于生活節奏加快，國内不孕不育患病人數上升。弗若斯特沙利文數據顯示，中國不孕夫婦患病數量由 2018 年的 5540 萬人增長到 2022 年的 5670 萬人，預計到 2023 年，國内不孕不育患病數量将增長至 6480 萬人。
值得注意的是，雖然國内不孕不育患病人數在上升，但輔助生殖技術服務的市場滲透率卻并不高。數據顯示，2022 年國内 ART（輔助生殖技術）滲透率僅爲 9.2%，遠低于歐美地區的 33%。
對此，愛維艾夫在招股書中表示，由于文化差異，與歐美地區相比，中國接受 ART 服務意願度較低，導緻國内 ART 滲透率遠低于歐美地區。
正因如此，在不孕不育人口數上升的背景下，近幾年國内 ART 市場規模幾乎停滞增長。數據顯示，2018 年國内 ART 服務市場規模爲 25.2 億元，到 2022 年國内 ART 市場規模僅略微增長至 27.9 億元。
（圖 / 愛維艾夫招股書）
對于愛維艾夫而言，由于市場對輔助醫療行業表現出消極态度，即便成功上市，愛維艾夫也很難獲得資本青睐。加之近兩年 ART 行業停滞增長，深創投及其控股的基金公司想要獲得超額收益并不容易。
無三代許可證，對比公立醫院劣勢明顯
此外在輔助生殖領域，作爲民營機構的愛維艾夫并不占優勢。與其他行業不同，進入輔助生殖領域門檻相對較高，需要獲得許可證才能進入。
公開資料顯示，經過多年發展，輔助生殖已經經過了三代叠代發展。一代是通過體外受精 - 胚胎移植的方法，來解決女性患者不孕不育的問題，這也是愛維艾夫主要收入來源。
第二代技術方案主要是解決男性患者不孕不育的難題，第三代技術則是在前兩代技術的基礎上進行了升級，提高了成功率，降低了流産率。
目前開展這三代技術實施，都需要專門的許可證。愛維艾夫僅取得一代、二代技術方案的許可證。
此次 IPO，愛維艾夫目的便是，幫助旗下湛江久和醫院取得三級專科醫院資格，以便獲得三代（PGT）許可證。
在缺少三代許可證的背景下，愛維艾夫在與同行進行競争時，明顯處于劣勢。
數據顯示，截至 2022 年底，國内持有一代許可證的醫療機構有 559 家，而持有三代許可證的有 93 家，絕大部分都掌握在公立醫院手裏。在缺少三代許可證的情況下，愛維艾夫不得不與其它 500 多家醫療機構進行競争。
此外，與前兩代技術方案相比，第三代每個周期平均費用明顯偏高。數據顯示，第三代 IVF 周期（試管周期）費用高達 10 萬元。
作爲對比，僅取得一代、二代許可證的愛維艾夫每個周期平均治療費用僅爲 6 萬元左右，無法取得第三代許可證也是制約愛維艾夫盈利能力提升的重要原因。
而大型公立醫院就不存在愛維艾夫面臨的難題。依靠牌照優勢以及自身的醫療資源，公立醫院吸引了大量不孕不育患者。
中信湘雅生殖與遺傳專科醫院胚胎實驗室主任顧亦凡在接受媒體采訪時曾表示，2019 年，其所在醫院 IVF 周期應該有近 3 萬例，現在穩定在每年 2 萬例以上，成功率保持在 66% 以上。
作爲對比，2022 年愛維艾夫開展的 IVF 周期僅爲 6706 例，平均成功率爲 58.2%，較頭部公立醫院有明顯差距。
而在私立醫院領域，愛維艾夫也面對衆多的競争對手。招股書顯示，愛維艾夫在民營 ART 服務機構排名第 4，市占率爲 0.9%，市場規模相對較小。
以國内第二大民營 ART 服務機構錦欣生殖爲例，2022 年錦欣生殖開展的 IVF 周期數超 2.6 萬例，是愛維艾夫的 3 倍以上。
随着不孕不育的患者增多，加之各地逐步将輔助生殖納入醫保，這在一定程度上會刺激患者的需求，輔助生殖行業或将迎來發展契機。
不過市場規模的擴大，也會促使行業競争更加激烈。資深醫療投資人林掌櫃曾對媒體表示，納入醫保後該行業競争将變得更加激烈，醫療機構将從搶牌照轉爲搶專家、搶運營團隊。
林掌櫃還表示，由于民營機構大多數無法使用醫保，但公立醫院有醫保先行時間窗口，将使得公立醫院競争優勢更爲明顯。
對于愛維艾夫而言，在公立醫院的擠壓下，公司可拓展的空間将變小。此次 IPO，能否獲得融資，将旗下醫院打造成三級專科醫院并獲得三代許可證顯得至關重要。
若成功上市，并且順利拿到三代許可證，愛維艾夫盈利能力将進一步提升。若上市失敗，公司或許隻能固守 " 大本營 "，等待公立醫院的 " 圍追堵截 "。
