文 | 雷達财經，作者︱江北，編輯︱深海
2025 年 2 月 12 日，" 新式茶飲 " 第三股古茗 ( 01364.HK ) 在港交所正式上市。
盡管身後有着騰訊、紅杉資本等衆多基石投資者背書，當日盤間，古茗股價還是跌破了 9.94 港元 / 股的發行價，最終收報 9.3 港元 / 股，跌幅 6.44%。2 月 13 日收盤，古茗股價再次下跌 1.51%，收報 9.16 港元 / 股。2 月 14 日，古茗股價回升至 9.4 港元，小幅回升 2.62%。
據此計算，公司上市三天，股價較發行價下跌了 5.43%，基石投資者騰訊浮虧近千萬。
古茗是中國中國第二大現制茶飲店品牌，招股書顯示，截至去年 9 月末，古茗門店數量爲 9778 家，市占率和門店數量僅次于蜜雪冰城。
盡管崛起迅速，但在上市前，古茗的某些關鍵性财務指标已經開始下降。2024 年前三季度，公司單店年 GMV 爲 178 萬元，2023 年同期爲 186 萬元；毛利率從 2023 年前 9 個月的 31% 下滑至 30.5%。
從奈雪的茶、茶百道兩位茶飲品牌，上市後震蕩走低來看，茶飲品牌似乎一旦上市便意味着開始走下坡路。從這一角度分析，古茗要想在資本市場上脫穎而出，更多要講好如何 " 行業突圍 " 的故事。
IPO 估值 11 倍于奈雪的茶
對于 " 新式茶飲 " 品牌來說，首日破發似乎成爲了一種魔咒。
此前在港股上市的兩家内地茶飲品牌分别爲奈雪的茶、茶百道，這兩家公司同樣是上市首日即破發。其中奈雪的茶首日收盤價較發行價下跌 13.5%，茶百道上市首日收盤價較發行價下跌 26.86%。
從二者日後的走勢來看，至 2 月 12 日收盤，奈雪的茶、茶百道最新股價較發行價（前複權）分别下跌了 93.5% 和 40.1%，可謂跌勢明顯。
但即便如此，作爲 " 新式茶飲 " 第三股，以每股 9.94 港元的發行價計算，古茗的 IPO 市值超 234.22 億港元。
對比之下，茶百道（2 月 11 日收盤，下同）市值爲 141.85 億港元，奈雪的茶市值爲 21.34 億港元。古茗 IPO 估值是是茶百道的 1.65 倍、奈雪的茶同期的 10.98 倍。
恐難走出 " 獨立行情 "？
當茶百道、奈雪的茶上市後紛紛走了下坡路，古茗能否幸免？
同樣是吸收加盟爲主的經營模式，雷達财經将古茗與茶百道做對比。
2023 年，茶百道淨利潤爲 11.51 億元，門店數量爲 7801 家，GMV 爲 169 億元，單店 GMV 爲 216.6 萬元。
2023 年，古茗淨利潤爲 10.96 億元，門店數量爲 9001 家，GMV 爲 192.37 億元，單店 GMV 爲 213.7 萬元。
從增長勢頭來看，與茶百道一樣，進入 2024 年，古茗門店數量增長速度放緩的情況。
2021 年至 2023 年，茶百道的門店總數依次爲 5077 家、6361 家、7801 家。2024 年上半年，茶百道的門店數量爲 8385 家，比 2023 年底僅增加了 584 家門店。相比之下，2023 年茶百道門店淨增 1400 多家。
值得關注的的是，茶百道蘇日安門店數量保持增長，收入卻出現下滑，2024 年上半年，茶百道實現收入約 23.96 億元，同比下滑 10%。
從 2023 年末到 2024 年前三季度末，古茗門店數量從 9001 家增長到 9778 家，僅增長了 8.6%，對比之下，2022 年末到 2023 年末，古茗門店數量從 6669 家門店增加至 9001 家，增幅高達 35.0%，古茗的增長勢頭同樣明顯放緩。
此外，古茗單也已經出現單店 GMV 下降的現象。具體來看，去年前九個月，古茗單店 GMV 是 177.63 萬元，低于 2023 年同期的 185.76 萬元，降幅爲 4.4%。
這樣也解釋了，爲什麽有了騰訊這樣重磅的基石投資者情況下，古茗股價依舊會破發。
畢竟從行業趨勢來看，茶飲品牌一旦擴張到了某個節點，持續快速增長的趨勢往往戛然而止，甚至會急轉直下。
對此，市場上有一種解釋是：茶飲品牌這個賽道上，各品牌間所面臨的局勢是高度競合且競争白熱化的：蜜雪冰城在全國市場多點開花，憑借更低價格和更輕的供應鏈模式占領更大的用戶基數；喜茶、樂樂茶等高端品牌在新品創意和形象升級上加速叠代；茶百道、滬上阿姨、霸王茶姬也在瘋狂拓店，搶占中端市場。
下沉市場固然有空間，但一旦市占率趨于飽和，品牌們就會陷入無休止的價格厮殺與加盟糾紛，最終演變成大規模的門店淘汰和洗牌。這樣的客觀條件下，古茗要想走出獨立行情，恐怕并不容易。
上市前突擊分紅 17.4 億
古茗到底缺不缺錢？如果站在上市前大手筆分紅這一維度，古茗似乎沒有展示出募資的迫切性來。
2025 年 1 月，即上市前一個月，古茗開啓了大手筆分紅模式：對公司現有股東分派 17.4 億元，占賬面現金 + 各種理财合計約 33.2 億元中的一半以上。
這些錢絕大多數落入公司創始人和高管們的腰包。
招股書顯示，發行上市前，王雲安、戚俠、阮修迪、潘萍萍等訂立一份一緻行動協議，截至最後實際可行日期，一緻行動安排的訂約方合共控制 17.28 億股股份，約占古茗總持股的 79.5%。
其中，古茗董事會主席兼首席執行官王雲安持股爲 43.21%，總裁戚俠持股爲 19.78%，執行董事阮修迪持股爲 13.74%，潘萍萍持股爲 2.76%。此外，美團龍珠持股 8%，紅杉資本旗下的 Max Mighty Limited 持股 4%。
按全球發售前持股，本次 17.4 億元的派息，公司創始人王雲安将獨享 7.52 億元分紅，總裁戚俠能拿到 3.44 億元，阮修迪能拿到 2.39 億元，美團旗下的龍珠能拿到 1.39 億元，紅杉資本能拿到 0.7 億元。
按照規劃，到 2025 年底，古茗還将有派發 20 億元的特别股息給新老股東。
因爲股價下跌，包括騰訊在内的基石投資者已經浮虧。
古茗控股基石投資者包括騰訊旗下 Huang River Investment Limited，以及 GM Charm Yield ( BVI ) Limited（元生資本）、LVC（正心谷資本）、Long-Z Fund I, LP（美團龍珠）、Duckling Fund，2 月 12 日，一共認購 7100 萬美元。
其中，Huang River Investment Limited 認購 2500 萬美元，GM Charm Yield ( BVI ) Limited（元生資本）認購 1500 萬美元，LVC 認購 1500 萬美元（正心谷資本），Long-Z Fund I, LP（美團龍珠）、Duckling Fund 分别認購 800 萬美元。
以此計算，騰訊 " 打新 " 古茗已浮虧 135.81 萬美元，約和 986 萬元人民币。
