作 者丨崔文靜
編 輯丨巫燕玲
圖 源丨圖蟲
公募降費，殃及券商，作爲傭金分倉大頭享有者的券商研究所 " 受傷 " 更深。
日前，《關于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規定》（以下簡稱 "《規定》"）發布，給券商研究所帶來重重一擊。不過，與今年 7 月公募降費降傭首次面世時研究所遭遇當頭重棒不同，《規定》帶來的降傭 " 第二彈 " 更多是 " 選擇性沖擊 "，不同券商研究所所受沖擊程度差異懸殊。
有券商研究所資深人士告訴 21 世紀經濟報道記者，降傭 " 第二彈 " 中，管理規模 10 億元以上公募基金分配給單家券商的傭金比例上限由 30% 調降至 15%，以及禁止渠道返傭和銷售反傭，對券商研究所影響最大。
" 前者利好旗下控股的公募基金實力偏弱、但自身研究實力強勁的頭部券商研究所，比如中信建投。後者則對代銷實力遠超研究實力的券商帶來更大沖擊，比如東方财富和銀河證券。而一些本身渠道資源較差，傭金分倉高度依賴研究業務的券商，則有望從中受益。"
首彈沖擊波
公募費率改革目前已 " 兩彈齊發 "，影響也在漸次顯現。
今年 7 月 8 日，公募基金費率改革正式啓動，分倉傭金下調成爲重要一環。
按照業内共識，公募基金給到券商的分倉傭金将由 " 萬八降至萬四 "。對于研究所來說，則意味着創收大頭将要腰斬，這無疑是一枚重彈。
根據來自不同券商研究所的多位内部人士透露，盡管 " 萬四 " 的時代尚未到來，但裁員和降薪早已先行。
根據受訪人士介紹，今年八九月份，一些券商研究所曾祭出行業降傭下的第一波應對策略：創收幾乎爲零的團隊悉數裁撤；創收偏低的團隊劃入裁撤邊緣，後續業績沒有明顯改善即撤掉；團隊貢獻過小的成員勸退。
" 分倉傭金腰斬早晚得到，先把閑人裁掉，降低成本勒緊褲腰帶，研究所要走在‘萬四’到來的前頭。" 有研究所資深從業者如此直言。
降薪，也是研究所面臨傭金下調的先行動作，并且範圍更廣。
記者了解到，有些研究所，每個季度會發季度獎金，有人往年每季度到手數萬元，今年卻一分沒見。
" 起初，監管要求券商降薪，季度獎金不敢發，公司想要等一等。後來，行業降傭勢不可擋，獎金更是不了了之。" 多位不同券商研究所人士無奈道，" 獎金是遞延還是取消，誰能說得準？"
而日前《規定》的出台，則被券商研究所視爲降傭 " 第二彈 "。
" 此彈一到，消失的獎金更難回來了。明年工資大概率還得接着降，現在隻是開始。"有頭部券商研究所人士透露，其所在研究所 2024 年計劃整體降薪 30%。
" 第二彈 " 選擇性沖擊
如果說分倉傭金 " 萬八降至萬四 "，對所有券商研究所來說是無差别 " 攻擊 "。那麽，《規定》帶來的降傭 " 第二彈 "，則被受訪人士解讀爲針對不同研究所的 " 選擇性進攻 "。
根據受訪人士分析，對于研究所來說，" 第二彈 " 殺傷力最強的共有兩點。
首先，降低證券交易傭金分配比例上限。對權益類基金管理規模不足 10 億元的管理人，維持傭金分配比例上限 30%；對權益類基金管理規模超過 10 億元的管理人，将傭金分配比例上限由 30% 調降至 15%。
這一規定意味着，公募基金向單家券商貢獻的分倉傭金占比必須下調到 15% 以内。由于市場熟知的公募基金規模均在 10 億元以上，且其主要股東往往具有券商身影。換句話說，諸多公募基金對其券商股東的傭金貢獻将大打折扣。
根據 Wind，在營業收入、淨利潤排名前十的券商中，除中信建投、中金公司等個别券商以外，旗下公募基金子公司每年對其券商分倉傭金的創收貢獻都在 8000 萬元以上，傭金占比大多超 20%。
比如華夏基金，2022 年，華夏基金将其總傭金的 28.55% 上繳至中信證券，金額高達 2.05 億元，公募基金行情更好的 2021 年，華夏基金爲中信證券貢獻的傭金更是高達 2.32 億元。比如華泰柏瑞基金，其 2022 年将全部傭金的 21.50%、1.01 億元貢獻給大股東華泰證券。再比如華安基金，其 2022 年同樣将 19.45%、1.64 億元的分倉傭金給予大股東國泰君安。
然而，在單家券商分倉傭金占比不得高于 15% 的《規定》新要求下，此類公募基金能夠爲大股東帶來的傭金收入将大打折扣。換句話說，對于中信證券、華泰證券、國泰君安等券商來說，這意味着每年數千萬的收入流失。
不過，根據受訪人士分析，由于各家公募基金向自家主要股東券商貢獻的分倉傭金比例均必須下調，下調的傭金将優先流向其原有主要券商研究所客戶。中信證券等頭部券商往往出現在多數公募基金的主要券商客戶名單中，因而來自自家旗下公募基金分倉傭金下調的沖擊，可以在其他公募基金分出的傭金中尋得一定補充。
而一些靠旗下公募基金 " 輸血 " 的中小券商研究所則不同，由于其難以搶到其他公募基金在新規下分出的傭金新羹，反倒在 30% 下調至 15% 的新要求下丢失既有陣地，其傭金收入所受沖擊明顯更大。
這一調整，整體将使得券商研究所馬太效應加劇，強者恒強。
與之相反，一些行業影響力首屈一指，但旗下公募業務布局偏弱，或旗下公募基金傭金席位頗爲分散的頭部券商研究所，則有望從中受益。
比如中信建投，其出現在多數公募基金的前七大傭金客戶之列，但旗下中信建投基金 2022 年對中信建投的傭金貢獻不足 3000 萬元。再比如廣發證券，盡管其旗下擁有廣發基金和易方達基金兩隻明星公募基金，但二者傭金席位均頗爲分散。2022 年，廣發基金僅将總傭金的 11.90% 貢獻給廣發證券，易方達基金交予廣發證券的傭金比例更是僅爲 6.61%。對于此類券商研究所來說，單家券商傭金貢獻率由 30% 下調至 15%，非但對其損失頗小，反而有望帶來額外收益。
代銷收入何去何從？
降傭 " 第二彈 " 帶來的另一大沖擊，則來自于禁止渠道返傭和銷售分傭。
根據受訪人士分析，券商分倉傭金收入主要來自于兩部分，一爲研究收入，此部分由券商研究所全權承擔；二爲代銷收入，該部分在不同券商所屬部門不同，有些劃入研究所，有些計在财富管理業務（或經紀業務，下同）團隊，有些則屬于其他獨立部門。一般而言，财富管理業務實力強勁或旗下 APP 流量頗高的券商，渠道資源更爲豐富，代銷能力也更爲出色。
代銷和研究，宛如券商獲取分倉傭金的左膀右臂，券商兩臂的粗壯程度各異，導緻其如今在渠道反傭和銷售分傭被禁止之下所受影響差異懸殊。
綜合受訪人士分析，綜合影響較小的是代銷與研究實力均出色的券商。
此類券商以研究所成立時間長、團隊規模大，營業部數量多、财富管理轉型更進一步的頭部券商爲主，典型如國泰君安、中信建投。渠道反傭和銷售分傭受限之下，此類券商代銷業務所受沖擊雖然較大，但因其研究業務同樣出類拔萃，日後将重心更多向研究業務傾斜即可，整體沖擊有限。
沖擊更大的是第二類券商，代銷業務實力遠勝于研究業務的券商。
此類券商又可分爲兩類，一類如東方财富證券，借助于天天基金的海量流量，其可坐享大量傭金分倉，而其研究團隊規模頗小。中國證券業協會官網顯示，東方财富證券持有分析師從業資格證者僅有 14 人，頭部券商研究所的這一數字一般在百人以上。另一類如銀河證券，其規模龐大的營業部帶來業内領先的代銷實力，研究所具備一定實力但較之出色的代銷業務尚有差距。
在代銷受限的當下，短期内，此類券商恐難以通過研究業務找回代銷收入導緻的分倉傭金收入下滑與市占率下降。不過，《規定》僅明确傭金分倉環節禁止渠道反傭和銷售分傭，代銷業務本身并未被禁止，代銷帶來的收入如何計算尚有待觀察。
與之相反，第三類券商：代銷能力薄弱而主打研究業務的券商研究所，則有望從中獲益。
此類券商以近年來新打造賣方研究所的中小券商爲主。由于其代銷本爲短闆，禁止渠道反傭和銷售分傭反而使其劣勢得以弱化。《規定》出台以後，多家分倉傭金幾乎全靠研究業務的券商研究所所長，反倒對其未來市占率的提升更有信心。
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本期編輯 劉雪瑩 實習生 譚雅涵
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